中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

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【中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?】未来十年十五年新能源的需求已经“搭弓上箭”,同时因为全球碳中和碳达峰,以及环保等对供给方面的硬约束,对有色商品的中长周期应该中材科技股票更乐观些。引言:20

【中泰证券:如何理解超级商品周期?未来的投资机会在哪里?]未来的十几、十五年,对新能源的需求已经“箭在弦上”。同时,由于全球碳中和和碳峰值,以及环保对供给的硬约束,我们应该更加看好有色商品的中长期周期。

简介:2021年,各种商品价格在2020年疫情后持续上涨,并持续走强。有色商品也是如此,不断创出新高。例如,LME铜价超过了1万美元/吨的关口;LME铝价也接近2500美元/吨,SHFE铝价接近2万美元/吨,为2008年以来新高;当然,电池级碳酸锂,又称“白油”,价格也达到了9万/吨,2020年以来上涨了100%以上。市场上关于超级商品周期的讨论,“碳峰化、碳中和”以及对商品价格上涨的担忧此起彼伏。为此,我和中泰证券研究院有色行业首席谢红河谈了如何看待这一轮有色商品涨价,“碳峰化、碳中性”对有色领域的影响,是否存在超级商品周期,未来的投资机会在哪里?

李迅雷:各种原材料和商品价格上涨是今年不可回避的话题。我们都知道有色金属是一个强周期,之所以是强周期,是因为它有很强的规则性和波动性。如何看待本轮有色金属涨价?这轮涨价和历史有什么区别?

谢红河:是的,李先生,你说得很对。整体颜色属于强周期性品种,有明显的规律和波动。历史上,通常3-为4年,也就是40个月左右,有色品种会有一轮明显的“上升-秋季”周期波动,而上升阶段往往以“反周期”的利率敏感型黄金开始,以工业金属和小金属的“顺周期”复苏结束;这大致可以对应到经济需求的短周期,也就是库存周期。我们通常说“需求决定方向,供给决定弹性”,获得超行业收入的关键是挖掘供求结构的个体变化和品种之间的差异。

中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

这一轮有色周期始于2018年底,可能在11月10日-附近,对应着又一轮全球货币政策转向,尤其是美联储的货币政策变得宽松;2019年底,各种宏观和微观数据不断指向和支撑工业产品的复苏。2020年的疫情冲击,其实加剧了金属价格的波动,或者说是趋势的走强,然而疫情的两面性,货币政策的急转直下,碳峰值和碳中性的政策加持,都使得这一轮的商品供需大相径庭。某种程度上可以认为是“2008年强刺激和16年供给方”的叠加,更糟糕。这意味着这一轮商品周期可能在不同程度上超出出现的预期。

1)首先,疫情有两面性,主要指疫情对供需两端的不同影响。由于政府,疫情防控措施的差异,从2020年开始,由于出现疫情的影响,智利和南非等资源供应国的原材料生产和出口间歇性中断;然而,中国、欧美等资源需求国在持续的防控和反周期调整下,需求持续回升,最终出现出现了罕见的“供大于求”的全球局面。2020年初,我们发表了一篇文章《全球资源需求国和供给国的疫情跟踪:下半年潜在“供应链不匹配”带来的上行风险》,重点是这个变化。然而,国与国之间的反复爆发确实超出了我们之前的预期。这最终将导致全球制造业产业链中的强大去库存化。与2019年相比,我们跟踪的一些产品的库存减少率甚至达到了60-和70%。低库存可以说是与2011年后三个价格周期最大的区别之一。

中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

2)疫情影响的不确定性也决定了货币政策不会急转直下,充裕的流动性促成了商品价格的上涨。尽管中国在2020年第四季度开始收紧总体流动性,但其去杠杆化程度不如2017年和2018年的-。与此同时,由于海外QE的无限性和持续的低利率环境,水资源丰富的整体市场环境并没有发生根本变化。“多需求少供给”的商品自然会成为资本的良好出口,波动性无疑会加大。

中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

3)碳峰化和碳中和是一个持续的“供给侧”改革。为什么要放引号?因为这与我们2016年和2017年在-提出的供应方改革有着根本的不同。五年前的供方改革的立足点是清理落后和传统产业的产能;这一次的碳峰化和碳中和,既是传统产业的节流,也是能源结构的开源,对供需有双重影响。

李迅雷:碳峰值和碳中和将涉及国民经济的所有领域。能否具体说说“碳峰化、碳中和”对有色商品的影响?

谢红河:碳峰化和碳中和的国策,会对有色行业产生长期影响。虽然没有碳排放比例大的钢铁行业,但有色金属行业也是如此

典型的高耗能、高排放,尤其是电解铝。通过对电解铝产能的控制,包括严格实施4500万吨电解铝产能红线、“双控”要求下新建产能投建放缓等,电解铝行业最终将迈入“持续高盈利”时代。

中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

  上面说到的是节流,更重要是改变能源结构,增加非化石能源的占比,比如风电、光伏,还有新能源汽车的应用等等。这对我们有色金属的需求拉动很直接。这涉及到风电和新能源汽车用铜、光伏用铝、当然还有在新能源汽车动力系统应用的能源金属“锂、稀土、钴和镍”。

  如果说过去十年甚至十五年是房地产产业链带动了有色的需求,那未来的十年十五年新能源则是有色需求的重中之重,按照我们的测算,新能源领域的需求增长对有色多个品种的贡献率达到了30-40%的水平。今年四月中旬,我们在上海举行了碳中和投资峰会,大家对这一点的讨论也比较热烈。

中泰证券:如何理解超级商品周期?未来投资机会在哪里?

  李迅雷:那你对超级商品周期怎么看?

  谢鸿鹤:这个提法,我局部认同。但这个提法很容易让人误解为商品价格会不断上涨,这是违反规律和常识的,没有只涨不跌的商品,要不然就不能叫周期。按照我们的理解,疫情冲击下,资源供应国和需求国供需错配、低库存以及内生补库、充裕的流动性构成了这一轮商品价格上涨的三驾马车:

  1)目前我国已经进入了给经济适度降温的阶段,除此之外,其他利多因素并没有看到调头的迹象。但从广义流动性降速到经济实体反馈大概需要6个月以上的时间,也就是一个季度以内的时间里,国内、外仍将保持较好的实体需求,这一点也比较确定。去判断商品价格短期的顶在哪里没有好的标准和方法,因为这种市场组合下,短期价格更依赖于投资人的主观判断。如果给予上面三个因素各1/3的权重,那看多商品价格的概率仍在80%左右。

  2)但是这并不意味着商品价格不会调整。所谓周期,一方面是趋势的延续(Markto Market),而另一方面则是均值回归(Mean Reversion),毕竟补库需求是有顶的,海外也不可能永久性无限量QE。随着下半年疫苗的普及,我们需要观察的政策变量和实体反馈也会更多,我们要跟踪的是看多概率转为50%以下的点。

  3)但是,我一直认为对于商品来说,需求是核心,未来十年十五年新能源的需求已经“搭弓上箭”,同时因为全球碳中和碳达峰,以及环保等对供给方面的硬约束,对有色商品的中长周期应该更乐观些。市场对于周期研究的重视也会不断增加。

  李迅雷:最后一个问题,也是对每位首席必问的一个问题,如果从3-5年的维度,有色板块的投资策略你是怎么看的?

  谢鸿鹤:3-5年的时间有色可能又会经历一轮周期,虽然有色是强周期板块,但依托于上面的供需两端结构性变化,我们对有色中期的投资也充满信心——“价格趋势投资国电电力股票”在有色领域不会过时,除了要讨论超级商品周期,对于股票投资者来说,超级商品股周期更值得深究,因为经过市场搏杀之后,具备超行业成长性、低成本和技术优势的、一批具有全球影响力和竞争力的龙头企业正在各个有色子板块中不断涌现。这是我们在3-5年时间跨度关注的重点,有色投资也会是时间的朋友。

  谢鸿鹤,现任中泰证券研究所大周期组组长,有色金属行业首席分析师。执业编号:S0740517080003。西安交通大学经济学学士,香港城市大学金融学硕士,曾任职于高盛高华、招商证券、中信建投等,十年有色金属行业研究经验。2010-2017年,多次获得“新财富最佳分析师”。

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