「000402资金流向」黄燕铭最新观点:目前行情重点在周期,未来关注机械设备

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  疫情之后,经济复苏能否持续,流动性收紧对市场又会产生怎样的影响?大盘指数在年内能否创新高,机构抱团行情是否会瓦解?下一阶段投资重点主要在哪些板块?国泰君安(行情601211,诊股)证券研究所所长黄

「000402资金流向」黄燕铭最新观点:目前行情重点在周期,未来关注机械设备

疫情过后,经济复苏能否持续,流动性紧缩会对市场产生什么影响?大盘指数能否在年内再创新高,机构团结市场会崩溃吗?下一阶段板块的主要投资重点是什么?国泰君安证券研究所所长黄燕明(601211)深度破解牛A股行情

2021年,中国宏观经济整体仍在复苏的道路上,因此我们认为复苏前景非常好。2020年,中国GDP增速将达到2.3%,名义总量将突破万亿大关,这与其他国家相比来之不易。2020年第四季度GDP增速超过6.5%,符合我们的宏观研究判断。

目前,中国经济运行的主要逻辑没有改变,出口、制造业和消费仍然是GDP增长的重要支撑。出口和工业繁荣以及高消费恢复的模式将在短期内继续。在持续复苏、通胀温和的环境下,年初宏观环境仍有利于股权、商品等资产的价格表现。因此,在下一阶段,我们对包括A股市场在内的全球大宗商品和股票资产充满信心。

2021年全年,中国经济将呈现前高后低的趋势。上半年链条动能强于下半年。四个季度分别为18%、8%、6.6%和5.5%,实际年增长率将在9%左右。

展望中国经济在趋势,的长远发展,我们仍然充满信心。如果全球疫情防控和疫苗接种进展顺利,全球经济也将全面复苏。

01

市场前景预判:5000点以上不可能

我们对市场前景的大趋势判断如下:飞而不腾。“飞”意味着大盘还能再创新高,“不飞”意味着不能再创新高。也就是说,我们认为大盘指数仍然可以达到一个新的高度,但它不能达到一个新的历史高度。历史上上证综指的最高点是6124,大盘指数今年不可能超过这个历史高点。

当时任泽平说5000点不是梦,我们认为现在的市场不可能在5000点以上。大盘指数将达到新的高度,但新的高度是有限的。

去年6月到7月的暴涨,8月到12月的横盘震荡市场,1月初之后突破3500点,主要是因为预期的变化,这是我心中的花推动的。预期包括四个主要因素,一个是来自分子的业绩预期,另外三个是来自分母的无风险利率、风险评估和风险偏好。

其中,业绩预期和风险评价与上市公司相关,但无风险利率和风险偏好与上市公司无关。因此,股票价格的变化不全来自行业和公司的基本面,相当一部分来自政治环境和宏观经济环境对人们心理的影响。

去年6月至7月,国泰君安证券研究院对当时的市场表示了坚定的乐观,指出当时推动大盘崛起的核心因素是无风险利率下降,当时债券市场波动较大,银行理财产品转化为净值收益后,面临产品破净和收益率大幅下降的局面,进一步推动了理财基金和居民配置股票市场

从2020年8月至12月,上证综指继续保持横盘,震荡从3100点升至3500点。8月18日,我提出无风险利率下降是推动整个市场的核心原因。

当时,我们得出结论,有两个关键因素。首先,投资者对国内经济复苏的预期上升,市场有底部,由3100点支撑。另一方面,经济复苏后,国内财政和货币政策将收紧,这将限制股票市场,和市场也有顶部。因此,在下跌有底部,上涨有顶部的环境中,市场是sid

但是为什么大盘指数一月份突破了3500点呢?自去年12月中旬以来,政策预期发生了一些重大变化,特别是流动性收紧的预期明显缓解,打破了震荡横盘格局,为市场带来了上行势头。12月,中央经济工作会议提出政策不要急转弯,加上咏梅债务违约,整体宏观流动性比预期宽松,上证综指突破3500点。

原本认为应该收紧流动性。中央经济工作会议说没有急转弯,大家都理解为没有转弯,认为是洪水。大盘超过3500点,房地产市场如火如荼。然而,我们认为这种理解是有偏差的。没有急转弯不是没有转弯,也不是泛滥。市场对流动性过于乐观。

央行1月下旬一系列公开市场操作后,流动性收紧预期加速,银行间利率上升趋势是央行对投资者的教育。1月底回调的主要原因是央行积极收缩流动性,超出预期。

假期后的两个交易天,震荡A股市场走高,在通胀和加息的预期下,蓝筹股和出现的大市值明显调整,而股票的中小市值在出现上涨,我们认为当前市场出现背离的本质是分母段,但这并不意味着市场已经结束。因为分子改善的确定性在上升, 1.9万亿美元救市规模超出预期,海外疫情加速好转,国内服务消费开始回升,叠加的流动性没有急转直下,市场调整不变。

目前,大宗商品和股票仍处于共振上行阶段,我们认为A股市场仍将创出新高,但不可能再创历史新高。我们可以对市场前景保持乐观态度,但要注意风险防控。

随着市场的不断上升化,市场的脆弱性也在增加。随着经济复苏的加速,出现通胀风险的可能性也在上升

我们认为当前市场存在结构性高估。随着市场的向后推演,分子端提高利润的预期慢于当前预期阶段分母上升折现率的预期,估值高的股票仍将承压。因此,我们认为这个市场本质上属于——蓝筹股的泡沫

但是,泡沫的产生到破灭是一个过程,还处于泡沫形成和积累阶段,所以要强调的是,每一个泡沫都会有一个形成、破灭和重生的过程。

大盘突破3500点后,随着人们对热门行业和公司的预期上升到较高水平,分子端和分母端的预期变化给未来市场增长带来的驱动力实际上正在减弱。因此,大盘的持续崛起将主要归功于交易

的变动,而交易的变动涉及投资心理、基金发行及交易制度叠加、交易关系性等因素。

  总体来看,元旦之前大盘上升主要是预期不断往上推动造成的,而元旦之后,大盘的上行主要归因于交易推动。包括接下来如何看军工、新能源的股票,不仅要关注其行业变动,同时也要关注交易层面的变动。

  未来一段时间,大盘以及大部分的蓝筹股上涨将很难从行业、公司角度得到解释,而需要从资本市场本身运行的规律去寻找原因。

  02

  流动性将大概率收紧,但对市场影响不足为虑

  从去年9月份至今,关于流动性的话题大家谈论的非常多,好像行情的变动就是流动性在主导,包括今年股票市场“买大不买小”,“大股票”行情本质上是低风险偏好叠加流动性放松引起的。风只吹一楼,不吹十楼,所以一楼的大盘蓝筹股风大得要命,吹得很凉快,小股票却风都没有。

  首先讲一下流动性紧缩对市场影响的总体看法,我认为流动性未来还将持续边际收紧,关于流动性收紧,市场整体上已有预期,而且到目前为止,市场反应已经比较充分,所以流动性收紧对未来市场的影响不是特别大,也不会改变市场运行的方向。

  2020年为了应对疫情的影响,特别是在去年一季度和二季度,为了防止经济出现严重下滑,货币政策、财政政策明显放松。随着中国经济逐步回归正常状态,货币政策和财政政策也应该回到正常状态,投资者对这些要有清醒合理的认知,包括对央行货币政策的合理预估。

  随着疫情的逐渐控制,2021年货币政策将不可避免边际收紧,包括出现1月底阶段性偏紧的情况。不急转弯之下适度收紧货币政策,不会逆转经济复苏的方向,对A股市场也不会产生根本性破坏。

  我们也注意到1月通胀有所抬头,但不足为虑。2月份的CPI环比边际将减弱,5月份前后,短期内通胀对货币政策的制约比较小。同时,2021年上半年信用债市场风险仍会比较突出,一季度大量债权需要兑付,所以一季度适当放松流动性是需要的,否则信用债会出现一些问题。

  未来经济的不确定性仍比较高,1~4月份货币政策相对会比较宽松,但随着经济恢复的确定性提高,信用兑付压力过后,未来一段时间流动性收紧是大趋势。但流动性收紧预期已经普遍形成,所以对市场影响反而不会太大。

  03

  抱团将是常态,下一关注重点在周期

  抱团在未来将成为一种常态,但当前老的抱团股正在逐步瓦解或者淡出人们视野,但新的抱团会逐步形成,未来需要重视新的抱团股。而新的抱团股,我们认为重点在周期,重点推荐周期板块。

  从全球资本市场来看,机构投资者的投资模式比较类似,往往都会从基本面出发,通过衡量盈利和估值的匹配度来进行投资,最终结果就是机构持仓结构会逐步趋同。基金经理都是聪明人,你看好我也看好,会有一些趋同。穿衣服有流行色,吃东西有流行口味,在基金投资里也会出现类似流行色的状况,当然流行也在不断变化,没有永恒不变的模式。

  海外成熟的资本市场过去几十年以来都是机构投资者在主导整个市场,机构报团的现象已经长期存在,近年来随着我国资本市场逐步从散户走向机构投资主导,A股也将进入机构时代,也会逐渐像海外投资机构一样,抱团将常态化。

  当前流动性收紧预期虽然不会对A股造成系统性风险,但仍将引发一系列结构性风险,所以,旧的抱团股在此影响下将逐渐退出人们的视野。

  过去一段时间以来,机构抱团将科技、医药和消费龙头股的估值推到了历史极致。一方面是这些抱团股具有确定性溢价,但更多是流动性带来的。未来随着流动性边际收紧,市场的核心注意力将从原先的流动性驱动转向盈利驱动,这将对旧的抱团股形成持续的估值压力。

  当旧的抱团股出现回调时,机构投资者将再次根据盈利与估值的匹配来选择和形成新的抱团,这是市场运行的客观规律。

  未来需要重视新的抱团股,重点应该是在周期板块。之前的医药、科技,后来的消费,预期已经非常满了。2020年12月初,我们重点推荐的就是周期,包括有色金属、石化和基础化工,这些股票近期的表现相当不错。并且我们认为行情还没有走完。

  在流动性加速收紧预期和压低风险偏好的情况下,旧的抱团股票逐渐会出现转移,所以绩优蓝筹依然是下个阶段交易的方向,目前需要积极布局仍未抱团的绩优蓝筹股。在上述思路下,尤其需要重视高景气的全球定价周期品与中游的制造业。

  目前,全球原材料周期龙头远端逻辑受益于海外经济增长和欧美补库存,近端逻辑受益于工业品价格上涨,具备较高的赔率和胜率,将成为新的抱团股。

  当前全球资源处于补库存概念阶段,叠加全球经济景气提升及美元贬值的压力,全球大宗商品周期品价格可能会出现一轮上涨。这种情况下,周期股的行情还会继续。

  04

  蓝筹仍将持续,小票行情不会出现!

  大小风格切换跟风险偏好有极大关系,风险偏好处在较低位置时,人们都喜欢去买确定性高的股票,确定性高的股票往往是大市值。不确定性比较高的股票是什么?就是小盘股。

  2015年,风险偏好处于极高状态,人们去买小股票,小而美的股票机会来了。所以我们可以看到,2015年有很多人买小股票赚得盆满钵满,但是在当前的行情里,如果你坚决去买小股票的话,基本上是赚不到钱。

  从基金经理的角度,我们可以看到,2015年很多明星基金经理在那波行情里业绩并不优秀,但相对而言,坚持长期价值投资的基金经理则表现得比较好。市场的风险偏好会变动,有时处于高位,有时处于低位,这就是市场本身切换的原因。

  大盘破3500点后,人们对热门行业和热门公司的业绩预期被提升到一定高度,未来业绩层面可以继续提升的预期空间已经非常有限,未来可以继续提升市场预期的动力,将主要是无风险利率下降和风险偏好的抬升。

  我们认为无风险利率下降是一个长期的过程,而风险偏好始终被压在下半段而难以进入上半段,就好比风险偏好一直在1楼到5楼之间徘徊,不上6楼到10楼,导致风只吹1楼到5楼的人家,6楼以上就没有风的情况。因此,市场的风格将始终为低风险特征的蓝筹股行情,而不会出现高风险特征的讲故事、没业绩的小票行情。大小风格,我认为不会切换。

  纵观中国金融市场的长期发展,推动无风险利率下行是必然趋势,但这一个非常长的过程。A股市场无风险利率在2008年到2013年不断上行,所以2008年到2013年,整个大盘指数走得非常弱。这跟当时的金融市场有很大关系,政府在推动金融服务实体经济。

  无风险利率下行带来的牛市,在A股市场一共发生过两次。一次发生在2014年,2014年信托打破刚性兑付,金融市场的改革不断推动无风险利率下行。5000点不是梦跟当时的大环境有很大关系。还有一次发生在2020年的6月到7月。这两次无风险利率下行带动金融股票和周期股票价格上行。目前A股市场无风险利率处于相对平稳状态,但长期来看仍将是下行趋势。这对大市值蓝筹股长期来说,是很大的利好。

  在全球政治不平静以及疫情防控任务艰巨的背景下,全球经济始终处在不确定的环境下,全球政治环境由于美国大选等不确定因素,叠加疫情的不确定,三个不确定因素导致人们的风险偏好处在较低状况下,因此,投资选股始终偏向确定性高的绩优蓝筹股。

  由于投资者的风险偏好难以发生大幅切换,加上交易的作用,短期内抱团行情将逐步经历瓦解过程,但蓝筹股行情还将继续,市场风格不会出现大小票的切换。

  05

  周期看设备,军工看订单,科技看基础制造

  我想讲几个结论。

  第一,我们认为消费还会继续,但已经走到中后段。

  第二,周期现在正当时,可以积极去布局。

  第三,下一个阶段重点在设备,特别是机械行业,重点脉络是消费周期和设备三个脉络,我们看好赔率和胜率双高的全球大宗商品、原材料周期品。

  我们看好全球原材料周期品有三个原因,第一,欧美经济复苏斜率最高时刻还没有到,未来周期品的需求将超市场预期;第二,短时间内市场关注通胀,对于周期品而言,价格上涨反而是股价上涨的催化剂;第三,疫情带来的去库存已经走向尾声,海外补库存将进一步放大周期品的需求,从而带来盈利的预期上升。有色、石油、化工、基础化工和机械行业,这是主要的三大板块。

  之后的投资节奏,我们建议投资者把握好疫情后消费、周期、设备三步走的投资轮动节奏。目前已经到了周期阶段,重点需要关注的是设备,主要是在机械设备方向上。

  具体行业来看,宏观改善预期下,资源品周期后,重点关注机械制造,我们在去年11月发布的年度策略报告中指出,全球疫情后修复有两大重要途径,一是居民重新参与劳动市场后,边际消费倾向的上升,另一个是需求+供给+金融条件宽松下,企业资本开支将明显上升。

  当前这一过程正加速到来,往后居民部门和企业部门同步复苏下,需求和盈利的扩张有望进一步传导到制造业里。我们在去年12月发布过一篇报告,2021上半年投资的三朵金花,讲的就是消费、周期和设备。

  一方面,近两年制造业的龙头公司都在不断提升竞争能力,企业本身的投资水平能力在提高,2020年设备类的股票表现就相当强劲,未来设备类股票还会继续表现基本的脉络,即人们消费后要原材料,有了原材料后生产原材料的企业和做消费的企业要扩大再生产,扩大再生产就需要采购设备,这是最简单的一个逻辑。

  最近有色金属价格暴涨后,人们会想到怎样去开矿山,这就需要设备。下个阶段的投资重点,可以看全球的设备投资,这一过程中,经济修复叠加,具备全球竞争力的优秀设备商将迎来全球份额的增长红利。

  不光在国内显示出很好的扩张能力、同时在全球也具备了扩张和海外输送能力的设备公司,是我们重点看好的公司。

  很多投资者也比较关心军工,我们看好全年订单超预期的军工类公司;而科技板块,我们依然放弃高风险特征的科技股,而选择低风险特征的新能源电子等主要做基础制造的科技公司。

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