中泰证券–有色金属行业:白银 光伏行业对供需关系影响几何

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摘要

    矿产银构成白银供给主体,其生产以伴生形式为主。从供给端来看,白银供给主要包括矿产银、再生银、官方销银和生产商套期保值,其中矿产银和再生银供给量合计占比高达99%。2019年白银供给总量约为3.

中泰证券--有色金属行业:白银 光伏行业对供需关系影响几何

  

  矿产银构成白银供给主体,其生产以伴生形式为主。从供给端来看,白银供给主要包括矿产银、再生银、官方销银和生产商套期保值,其中矿产银和再生银供给量合计占比高达99%。2019年白银供给总量约为3.18万吨,其中矿产银2.60万吨占比81.8%,构成白银供给主体。矿产银的生产形式主要以独立银矿和伴生矿形式生产,其中超过三分之二为伴生矿形态,多伴生在铜金铅锌四种金属,2011-2019年全球矿产银年化复合增速1.2%,再生银年化复合增速-3.87%,白银总供给年化复合增速0.16%,随着银价回升,矿产银和再生银产量有望回升。从需求端来看,实物投资需求变动是白银供需关系变动的重要变量。而从2014年以来,白银几乎一直处于供给过剩状态,其中主要原因在于供给及其他需求项稳定情况下,实物投资需求的明显下滑所致,2011-2013年,实物白银投资需求平均8,427吨,而2014-2019年平均数降至6,816吨,降低1,611吨,整体白银供需平衡也从2011-2013年的平均短缺426吨,变动至2014-2019年的平均过剩1,181吨,实物白银投资需求的变动可以很全球光伏安装量快速增长,支撑未来白银需求。在过去十年,由于成本的大幅降低和政策的支持,光伏电池已经成为可再生能源领域的主要选择,光伏的普及率将不断提高,目前光伏发电量占比仅1%左右,未来空间广阔,截至2019年底,全球累计装机容量超过600GW,其中去年新增116GW创纪录,2011-2019年全球光伏安装量年均复合增速达18.29%。白银在光伏产业的应用主要是电池片的正银和背银,2019年,光伏应用中的白银需求量达到3,069吨(987万盎司),同比增6.7%,占白银总需求的10%,2011-2019年全球光伏用银复合增速15%。但由于白银成本高昂,光伏行业一直致力于通过工艺技术的改进(增加主栅的数量和印刷较薄的栅线),来节约白银的使用,2011-2019年,单位光伏用银量年均复合增速-11.5%,2019年单位光伏用银量为26.72毫克/瓦,同比下滑4.35%,单位光伏用银量持续回落,但降速已有所收窄。光伏用银量对白银的供需关系冲击如何?我们假设2020年全球光伏安装量125GW,2021年安装量155GW,此后年均复合增速12.5%,乐观情形下假设未来单位用银量保持2019年的26.72毫克/瓦不变,中性情形下假设单位用银量年环比降低2.5%,悲观情形下假设单位用银量年环比降低5%,其他白银需求按2019年保持不变;供给方面,假设矿产银和再生银供给总量年复合增速分别恢复至1.5%和1%。经测算,乐观假设下2025年白银供给由过剩转为短缺9.2吨(占当年总供给的0.03%),中性假设下2030年白银供给过剩86.1吨(占当年总供给的0.23%),悲观假设下2030年白银供给仍过剩2334.6吨(占当年总供给的6.33%)。风险提示:宏观经济波动的风险、海外疫情失控风险、政策不确定性风险等

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